Covid-19: Qué está pasando en los mercados financieros y cómo debemos responder

Los bancos centrales también deben combatir el coronavirus

Por Antonio García Pascual

EsadeEcPol Insight

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Resumen ejecutivo

  • Tanto el Banco Central Europeo como la Reserva Federal han adoptado medidas extraordinarias para frenar el pánico en los mercados financieros. Sin embargo, en ausencia de una política fiscal rotunda y coordinada de gobiernos e instituciones europeas, es probable que esas medidas resulten insuficientes y los mercados sigan penalizando los activos de los países con menor espacio fiscal –Italia y España, en particular– entrando en una peligrosa espiral y haciendo necesaria una nueva intervención del BCE.
  • La política monetaria debe ejercer un rol de apoyo a las políticas sanitarias y fiscales. Los bancos centrales llevan tiempo aplicando políticas expansivas para luchar contra la baja inflación, pero eso no significa que no tengan munición para hacer frente al Covid-19.
  • La Reserva Federal anunció un paquete agresivo de medidas este fin de semana. Recortó tipos a cero, anunció un programa de compra de activos de 700.000 millones de dólares, activó líneas swap en dólares con los grandes bancos centrales, incluyendo el BCE, y relajó las restricciones a los bancos para usar parte de sus colchones de capital y liquidez para prestar más dinero a empresas y familias.
  • La respuesta del BCE la semana pasada contenía medidas adecuadas, pero fue menos ambiciosa en tamaño que la de la Reserva Federal. Primero, con el objetivo de facilitar el apoyo a pymes y hogares, el BCE relajó las condiciones de préstamos del programa TLTRO III. Segundo, el BCE activó 120.000 millones de euros bajo el programa de compra de activos para facilitar las condiciones financieras. Tercero, como la Fed, permitió a los bancos usar parte de sus colchones de capital y liquidez para facilitar préstamos de los bancos a familias y empresas.

La crisis global del coronavirus ya está teniendo un impacto de primer orden en la actividad económica y mercados. Los organismos internacionales han reducido las proyecciones de crecimiento y esperan una recesión en el segundo trimestre; lo único que todavía no sabemos es su profundidad y duración.

Los mercados financieros están en caída libre: las bolsas han perdido más de un tercio de su valor desde que comenzó la crisis. El foco de la acción pública debe centrarse en la crisis sanitaria y medidas fiscales de ayuda al empleo, familias y empresas. Pero la Reserva Federal de EEUU, el Banco Central Europeo y otros bancos centrales también deben echar una mano. En esta nota argumentamos cómo.

¿De qué modo los bancos centrales contribuyen a contrarrestar la crisis del Covid-19?

Su cometido es garantizar que el sistema financiero funciona adecuadamente y proporciona financiación suficiente a unos tipos asequibles para los hogares y para las empresas.

Manteniendo unos tipos de interés excepcionalmente bajos –del 0 % o incluso negativos–, los pagos de los préstamos resultan más asequibles.

Además del anuncio del pasado jueves del BCE sobre su política monetaria, la semana pasada también otros grandes bancos centrales optaron por relajar su política monetaria, entre ellos el Banco de Inglaterra, el Banco de Canadá y el Norges Bank.

Sin embargo, el organismo que ha actuado de una forma más valiente y más influyente ha sido la Reserva Federal este fin de semana.

¿Qué ha anunciado la Reserva Federal estadounidense?

La Fed no se ha esperado a la reunión oficial de esta semana. En una acción sorprendente, ha rebajado su política de tipos de interés en 100 puntos básicos, esencialmente hasta cero. Ha anunciado 700.000 millones de dólares para la compra de nuevos activos (500.000 para bonos del Tesoro y 200.000 para bonos hipotecarios).

También ha anunciado que los bancos podrían movilizar parte de sus reservas de capital y de liquidez para prestar un mejor apoyo a las empresas y a las familias.

La Reserva Federal ha entendido perfectamente la gravedad de esta crisis global y ha actuado en consecuencia

Finalmente, ha activado líneas swap para el dólar estadounidense junto con otros cinco grandes bancos centrales, incluido el BCE, para que los mercados globales tengan acceso a suficiente liquidez en dólares estadounidenses.

La Reserva Federal ha entendido perfectamente la gravedad de esta crisis global y ha actuado en consecuencia. En primer lugar, al rebajar los tipos de interés hasta cero, ha reducido los costes de endeudamiento del sector público y el privado, lo cual puede ayudar eventualmente a la recuperación de las economías estadounidense y global.

En segundo lugar, con el nuevo programa abierto de compra de activos, la Fed apoya el buen funcionamiento del mercado estadounidense de bonos del Tesoro (USTs). 

¿Por qué es tan importante que funcione bien el mercado de la deuda pública?

El bono del Tesoro americano es el activo global exento de riesgo. La valoración de todos los demás activos financieros se construye sobre la base de los USTs. Es por esto que la iliquidez o las disrupciones en ellos tienen efectos sobre todo el sistema financiero a escala global.

Unos costes financieros más bajos para la deuda soberana de los Estados Unidos también ejercen una presión a la baja sobre los tipos de interés de los bonos soberanos de Europa y del resto del mundo. En resumen, Europa y España también se benefician.

¿Qué ha anunciado el BCE en comparación con el anuncio de la Fed?

El paquete de política monetaria del BCE tiene la composición adecuada pero su dimensión tiene mucha menos envergadura que el de la Fed. Sin embargo, para ser totalmente justos con el BCE, cabe señalar también que el espacio político de que dispone el BCE es mucho más limitado que el de la Fed.

La zona euro ha estado luchando contra una dinámica de inflación débil, bastante inferior al objetivo del 2 %, y una tasa de desempleo crónicamente alta en varios países miembros, especialmente en España. Así pues, los tipos de interés ya estaban fijados muy cerca o en el límite inferior efectivo. En su lugar, el BCE ha optado por centrarse en medidas de crédito y de liquidez.

Tasa desempleo
Fuente: Eurostat.

 

Government bonds
Fuente: Bloomberg

Primero, el volumen de créditos y los tipos de interés de los préstamos en el marco del programa TLTRO III se han relajado para dar apoyo a un incremento esperado de la demanda de crédito por parte de las pymes y los hogares: se espera una reducción de los ingresos como resultado de la disrupción de la actividad económica causada por las medidas de contención de la epidemia. Así, la capacidad crediticia se ha incrementado de 1 billón de euros a casi 3 billones (el 25 % del PIB de la zona euro).

Los tipos de interés de los préstamos se han rebajado en 25 puntos básicos y pueden reducirse hasta el -0,75 %. Por tanto, los costes financieros en la economía se han reducido realmente en 25 puntos básicos, pese a que no existe ningún recorte de los tipos de interés oficiales.

Segundo, los 120.000 millones de euros adicionales del programa de compra de activos (APP) limitan el endurecimiento de las condiciones financieras. Esta medida se añade a las actuales compras mensuales de 20.000 millones de euros. Philip Lane, economista jefe del BCE, ha subrayado que el BCE será flexible en el tamaño y la composición del APP, para responder a las condiciones del mercado. Ello significa que podría haber desviaciones temporales respecto de la estructura del APP, en cuanto a la clase de activos y a los países, comprando temporalmente más bonos italianos o españoles en caso de unas dinámicas de mercado adversas.

Tercero, al igual que la Fed, el BCE también ha permitido a los bancos movilizar parte de sus reservas de capital y de liquidez para apoyar la economía real. Los bancos europeos en general están bien capitalizados y, por tanto, se hallan en una buena posición para apoyar la economía real. Sin embargo, algunas instituciones de Alemania e Italia han tenido que hacer frente a una elevada morosidad y a activos heredados, al tiempo que todo el sector se enfrenta a una baja rentabilidad, debida en parte a una política de tipos de interés negativos.

El BCE debe continuar supervisando y controlando detenidamente las acciones de los bancos para garantizar que no se vean alteradas la solvencia y la estabilidad del sistema.

¿Serán suficientes estas medidas o el BCE se verá obligado a actuar de nuevo?

Es probable que el BCE tenga que flexibilizar de nuevo su política en el segundo trimestre, relajando las condiciones del programa TLTRO III e incrementando el volumen del programa de adquisición de activos. La decisión de comprar más bonos del Estado en el marco del APP puede exigir suavizar algunas de las restricciones que el programa se ha autoimpuesto: la emisión y los límites por emisor y, lo que es más importante, la clave de capital.

Si la respuesta europea resulta tímida, los Estados miembros más vulnerables pueden encontrarse con una presión del mercado muy estresante

Esta decisión puede resultar controvertida para algunos de los miembros del Consejo de Gobierno del BCE, que se han opuesto a cualquier cosa que pudiera parecer una financiación monetaria a los gobiernos por parte del BCE. En el TLTRO III, el BCE podría incrementar más su volumen flexibilizando más los requisitos de garantía.

Cuándo se verá obligado el BCE a flexibilizar de nuevo su política monetaria dependerá, en gran parte, de la fortaleza del apoyo fiscal europeo. Si la respuesta europea resulta tímida, y pensamos que existen bastantes probabilidades de que así sea, los Estados miembros más vulnerables pueden encontrarse con una presión del mercado muy estresante. En este caso, estos estados miembros (Italia y España), sus instituciones financieras y sus empresas es muy posible que tuvieran que pagar unos costes financieros demasiado elevados, lo cual no se pueden permitir en esta crisis.

La falta de contundencia fiscal obligaría al BCE a tener que defender a los estados más vulnerables, necesitando más potencia tanto en el APP como en el TLTRO III. 

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